Le chiffre vient d’un prix, pas d’une opinion
Quand un brief écrit « le marché price la hausse de mercredi à 85,6 % », il n’a interrogé personne. Il a lu un taux sur un écran, l’a comparé au taux actuel, et a divisé par la taille d’un pas de la Fed.
Le taux actuel, c’est l’EFFR — 3,63 % dans la semaine du 14 septembre 2026. Le taux lu sur l’écran, c’est celui que le marché attend après la réunion : 3,85 %. La différence fait 22 points de base. Un pas de la Fed fait 25. Vingt-deux sur vingt-cinq : 88 %.
C’est tout. Le reste de ce guide explique d’où sort le taux de l’écran, ce que le pourcentage suppose, et pourquoi il se lit autrement qu’une probabilité.
Où le marché écrit ce qu’il attend
Deux instruments, qui disent la même chose de deux façons.
Les fed funds futures, cotés à Chicago. Un contrat par mois calendaire. Il règle sur la moyenne de l’EFFR sur le mois, et sa cotation vaut cent moins le taux : un contrat à 95,775 dit un EFFR moyen de 4,225 %. C’est le marché le plus ancien et le plus cité.
Les swaps datés sur réunion — ce qu’un desk appelle une fenêtre datée. Un swap OIS d’un mois qui démarre le jour de la réunion et se termine avant la suivante. Son taux est ce que le marché attend comme EFFR entre deux décisions, sans rien mélanger. C’est l’instrument qu’un desk lit, parce qu’il n’a pas le défaut du premier.
Pourquoi le contrat du mois de la réunion ment
Le FOMC se réunit le 16 septembre. Le nouveau taux s’applique le lendemain. Le contrat fed funds de septembre règle sur la moyenne du mois — seize jours à l’ancien taux, quatorze au nouveau.
Pour une hausse pleine de 25 points, la moyenne fait environ 3,75 %. Le contrat n’affiche donc que douze points de hausse sur vingt-cinq. Quelqu’un qui lit ce contrat sans faire le calcul conclut à « une chance sur deux ». Le marché, lui, en était à neuf sur dix.
D’où la règle : pour lire une réunion, on prend le contrat du mois suivant — octobre pour une réunion de septembre, s’il n’y a pas de réunion en octobre — ou la fenêtre datée. Le premier est une moyenne propre à un seul régime, la seconde n’est pas une moyenne du tout.
Le calculateur en haut de page fait cette arithmétique. Déplacez la réunion au 1er du mois, et le contrat redit la vérité.
Ce que le pourcentage suppose
« 88 % » repose sur une hypothèse que le chiffre ne dit jamais à voix haute : il n’y a que deux issues possibles, zéro ou un pas de 25.
Sous cette hypothèse, 22 points tarifés = 88 % d’un pas. Mais si le marché met une chance sur dix sur un pas de 50, le même 22 points se décompose autrement, et « 88 % » ne correspond plus à rien. Le pourcentage n’est pas faux, il est indéfini.
Concrètement : un chiffre proche de 100 % veut dire que le mouvement est tarifé, pas que l’issue est certaine. Et un chiffre qui dépasse 100 % — trente points tarifés sur un pas de vingt-cinq — dit que le marché a fini de débattre de cette réunion et a commencé à débattre de la suivante.
Le chemin vaut plus que la réunion
Un desk regarde rarement une réunion seule. Il regarde le chemin — ce que le marché porte cumulé sur six ou neuf mois.
Dans la semaine du 14 septembre 2026, le contrat de février 2027 traitait 4,225 % contre un EFFR à 3,63 %. Soixante points de base cumulés. Deux pas et demi. La réunion de septembre en portait vingt-deux, la fenêtre du 28 octobre trente et un : le premier pas est dans septembre, le second se paie dans la fenêtre suivante.
Ce chemin est une courbe à lui seul, et il se trade comme une courbe.
Cas pratique : la réunion est « juste », la position est fausse
Le scénario à écrire avant mercredi. La Fed monte de 25 points ; le marché avait 88 % dessus ; tout le monde avait raison.
Sauf que les projections publiées avec la décision montrent un pas de plus que ce que le chemin portait — trois d’ici février, contre les deux et demi tarifés. Le contrat de février perd un quart de point, le 2 ans prend une dizaine de points de base.
Quelqu’un qui était positionné « pour la hausse » via la fenêtre de septembre gagne ce qui restait à gagner — trois points — et rien d’autre. Quelqu’un qui était short le contrat de février gagne huit fois plus, sur une réunion qui n’a surpris personne.
La leçon : la réunion était dans les prix. Ce qui n’y était pas, c’était la suite. Le trade n’est presque jamais sur la décision, il est sur ce que la décision dit de la prochaine.
Cas pratique : lire deux fenêtres à la fois
Le 11 septembre 2026, un core CPI chaud fait passer la probabilité de septembre d’environ 70 % à 86 % — quatre points de base de plus sur la fenêtre du 16 septembre, qui finit la séance à 3,85 %. La fenêtre du 28 octobre imprime 3,94 %. Trente et un points au-dessus de l’EFFR pour octobre, contre vingt-deux pour septembre.
Ce que les deux fenêtres disent ensemble, et qu’aucune ne dit seule : le premier pas est dans septembre, le second se paie dans la fenêtre suivante. Le marché ne disait pas « la Fed va monter en septembre » — il le disait déjà. Il disait « la Fed va monter en septembre et probablement en octobre ». C’est une information sur le rythme.
Le piège inverse existe. Un chiffre qui fait monter la fenêtre de septembre et baisser celle d’octobre dit que le marché avance un pas sans en ajouter. La somme n’a pas bougé ; le calendrier, si. Ce n’est pas plus hawkish, c’est plus tôt.
SOFR futures : le même marché, une autre unité
À côté des fed funds, les SOFR futures trois mois — les contrats SR3. Ils règlent sur le SOFR composé sur un trimestre, aux dates IMM de mars, juin, septembre et décembre.
Un SR3 décembre à 4,23 % ne se compare pas directement à un fed funds février à 4,225 %. L’un est une moyenne composée sur trois mois d’un taux garanti ; l’autre est une moyenne simple sur un mois d’un taux non garanti. Ils racontent le même chemin dans deux unités, avec un écart qui est la prime du financement garanti sur le non garanti.
Le marché des SR3 est beaucoup plus profond. Pour trader le chemin, c’est lui ; pour lire une réunion, c’est la fenêtre datée.
Ce qu’un desk regarde, dans l’ordre
- La fenêtre datée de la prochaine réunion contre l’EFFR : le mouvement tarifé, en points, pas en pourcentage.
- La fenêtre suivante contre la première : le rythme.
- Le chemin à six ou neuf mois, en pas cumulés, contre ce que la banque centrale a dit elle-même.
- Si le pourcentage dépasse 90 %, on cesse de le regarder : la réunion est réglée et l’information est ailleurs.