Deux mots identiques, deux choses différentes
Avant tout le reste, il faut séparer deux sens qui n’ont rien à voir.
Le spread bid-ask, c’est l’écart entre le prix auquel vous pouvez vendre et celui auquel vous pouvez acheter. C’est un coût. C’est ce que votre courtier prélève, et c’est ce que vous cherchez quand vous tapez « spread Trade Republic ». Il se subit, il ne se trade pas.
Le spread comme position, c’est un écart entre deux instruments, acheté ou vendu comme un seul objet. On est long l’un, short l’autre, et on ne gagne que si l’écart entre eux bouge dans le bon sens. C’est de ça que parle le reste de cette page — et c’est l’essentiel de ce qu’un desk taux met dans son book.
Un spread, c’est une position sur une relation
Acheter un spread, ce n’est pas avoir un avis sur le niveau des taux. C’est avoir un avis sur le rapport entre deux choses.
Long 30 ans / short 5 ans, ce n’est pas « les taux vont baisser ». C’est « le 30 ans va faire mieux que le 5 ans ». Si les deux montent de 12 points de base, vous ne gagnez ni ne perdez rien : c’est ce que montre le curseur ci-dessus. Le mouvement commun s’annule parce que vous l’avez explicitement refusé.
C’est le premier test à se poser avant d’entrer : suis-je capable de nommer ce qui doit faire converger ou diverger ces deux jambes ? Si la réponse est non, ce n’est pas un spread, ce sont deux positions dans le même écran.
Les familles
| Famille | Exemple | Ce que ça price |
|---|---|---|
| Courbe | 2s10s, 5s30s | La forme de la courbe : pentification ou aplatissement |
| Souverain | OAT-Bund, BTP-Bund | Le risque de crédit et politique, à monnaie et banque centrale identiques |
| Swap spread | Taux swap contre souverain | La rareté du collatéral, le bilan des dealers |
| Calendrier | Décembre contre mars sur le même future | Le portage et le stockage entre deux échéances |
| Inter-produit | WTI-Brent, crack spread, or-argent | Un différentiel de qualité, de transport ou de raffinage |
Le point commun : dans chaque cas, le facteur qui domine la volatilité — le niveau des taux, le prix du pétrole — est présent dans les deux jambes, et disparaît.
Spread contre outright
| Outright | Spread | |
|---|---|---|
| Ce qu’on price | La direction | Une relation |
| Volatilité | Celle du marché | Fraction de celle du marché |
| Marge / collatéral | Pleine | Réduite, les chambres compensent les jambes |
| Coût d’exécution | Une jambe | Deux jambes, deux fois le slippage |
| Sortie | À la liquidité de l’instrument | À la liquidité de la pire des deux jambes |
| Ce qui vous tue | Un gap directionnel | Une corrélation qui rompt |
| Discipline | Un niveau de prix invalide la position | Rien n’invalide une relation à laquelle vous croyez |
Cette dernière ligne est la plus importante et la moins citée.
Ce qui casse un spread
Le levier trompeur. Un spread a une volatilité fraction de celle de ses jambes, donc on le dimensionne plus gros pour une même conviction. C’est rationnel — jusqu’au jour où la relation se dénoue. La perte n’arrive pas proportionnée à la volatilité qu’on avait mesurée, elle arrive proportionnée à la taille qu’on a prise à cause d’elle.
La jambe faible commande la sortie. Vous entrez sur deux marchés liquides. Vous sortez à la vitesse du moins liquide des deux, et c’est en général celui qui est déjà en train de vous faire mal.
Le financement. La jambe short peut devenir special en repo — chère à emprunter. Ce coût est invisible tant qu’il est nul, et il ne l’est jamais au bon moment.
Deux fois les frais. Sur un trade dont l’edge se compte en un ou deux points de base, payer deux fourchettes à l’entrée et deux à la sortie n’est pas un détail : c’est parfois tout le trade.
L’absence de stop naturel. Un outright a un niveau : sous 4,393 %, la thèse est fausse. Un spread a une histoire, et une histoire se re-raconte. C’est la position sur laquelle on trouve le plus facilement une raison de rester. Écrivez l’invalidation avant d’entrer, en points de base, pas en arguments.
Le dimensionnement : DV01, jamais le notionnel
Un 2s30s à notionnel égal n’est pas un spread. Le 30 ans a une sensibilité aux taux plusieurs fois supérieure à celle du 2 ans : à montants égaux, la jambe longue domine, et vous détenez essentiellement un 30 ans outright avec un mauvais déguisement.
On pondère par le DV01 — le gain ou la perte par point de base. Si le 30 ans porte quatre fois le DV01 du 2 ans, on prend quatre fois plus de notionnel sur le 2 ans. Le mouvement parallèle s’annule alors réellement, ce qui est la seule raison d’avoir mis un spread plutôt qu’une jambe.
Sur un spread crédit ou actions, la logique est la même avec une autre mesure : on pondère par le beta, pas par le nombre de titres.
Trois cas, tels qu’ils se posent
Après un chiffre — NFP, 4 septembre 2026
Le rapport sur l’emploi sort à 162k contre 56k attendu. Le 2 ans prend 4,1 pb à 4,381 %, le 5 ans 3,9 pb à 4,55 % — et le 30 ans rend 0,6 pb à 5,246 %.
Un lecteur en outright voit « les taux montent ». Le desk voit autre chose : le long end refuse de suivre pour la quatrième séance consécutive, un jour de chiffre à trois fois le consensus. Ce refus n’apparaît sur aucune jambe prise seule.
L’expression : aplatisseur 5s30s. Long le 30 ans, short le 5 ans, pondéré en DV01 — à notionnel égal la jambe longue porterait trois fois trop de risque et le trade redeviendrait un outright.
L’invalidation, écrite avant d’entrer : une clôture du 5 ans sous 4,393 %. Ce n’est pas un chiffre rond, c’est le stop de l’adjudication du 26 août — un niveau auquel de vrais acheteurs ont pris du papier en taille. Le spread s’est aplati de 4,3 pb à 69 pb dans la séance ; le biais finit la semaine à 15,7 pb au-dessus de ce stop.
Ce qui le tuerait : le long end qui rejoint le mouvement. Quatre séances de refus ne sont pas une garantie, c’est une observation, et elle se surveille séance par séance.
Après une annonce — le calendrier d’émission
Le Trésor annonce ses tailles au refunding trimestriel. Une hausse sur le long end est une information sur l’offre, pas sur l’économie, et elle ne touche pas la courbe uniformément.
L’expression : pentification 5s30s, l’inverse du cas précédent. On vend la partie où le papier arrive.
Le timing est le trade. La concession se construit plusieurs séances avant l’adjudication, pas le jour même. Entrer après l’annonce et sortir dans l’adjudication est le schéma classique — et c’est aussi pour ça qu’il est encombré : tout le monde sur le même desk a lu le même communiqué.
Le piège : l’annonce peut être déjà pricée. Si la courbe s’est pentifiée pendant les trois séances qui précèdent, l’offre est dedans et vous achetez la sortie des autres.
Après un niveau — l’OAT-Bund à 78 pb
Pas de chiffre, pas de décision : juste un écart plus haut que 96 % de ses relevés depuis 2015, à 29 pb au-dessus de sa moyenne longue.
Ce que le desk ne fait pas : vendre l’écartement parce qu’il est haut. Un spread souverain n’a pas de raison mécanique de revenir à sa moyenne — il price un risque politique, et un risque politique peut se réaliser.
Ce qu’il fait : attendre le catalyseur. Sur l’OAT-Bund, c’est le calendrier politique français, une revue d’agence, une publication budgétaire. Le niveau dit que l’asymétrie est là ; il ne dit pas quand.
C’est la différence entre un spread de valeur relative, qui converge parce que deux instruments proches finissent par se rejoindre, et un spread de risque, qui peut rester écarté aussi longtemps que le risque existe. Confondre les deux est la façon la plus courante de perdre de l’argent sur une position qu’on croyait sûre.
Ce que le spread achète vraiment
Pas un rendement. Une lecture — celle qui n’existe que dans l’écart, et qu’aucune jambe prise isolément ne montre.